W miarę jak banki centralne pompują biliony w gospodarkę światową, inwestorzy skupiają się na tym, co może być ważnym ogniwem w globalnej polityce pieniężnej: kontroli krzywej rentowności.
Strategia ta, polegająca na wykorzystywaniu zakupów obligacji do obniżenia rentowności niektórych terminów zapadalności do określonego celu, została kiedyś uznana za środek ekstremalny i niezwykły, zastosowany przez Bank Japonii dopiero cztery lata temu, kiedy stało się jasne, że dwie dekady spirali deflacji nie znikną. Teraz już na pewno to nie nastąpi. W tym roku Bank Rezerw Australii przyjął swoją własną wersję. I pomimo prób jej schłodzenia przez urzędników, spekuluje się, że Rezerwa Federalna USA i Bank of England pójdą w tym roku w jej ślady. Jeśli krzywa rentowności miałaby być kontrolowana w skali globalnej, scementowałoby to postrzeganie banków centralnych przez rynki jako nabywców ostatniej szansy, zwiększając apetyt na ryzyko, obniżając niestabilność i intensyfikując szersze polowanie na rentowność. Wprawdzie podmioty zarządzające środkami pieniężnymi ostrzegają, że takie otoczenie może napędzać lekkomyślne inwestycje, które już zostały podsycone przez powódź bodźców fiskalnych i monetarnych, jednak dostrzegają oni korzyści rozrastające się na rynkach kredytowych, akcji, złota i rynkach wschodzących.
"Zależy to od formy i ceny, ale ogólnie rzecz biorąc, jest to zielone światło na kontynuację handlu QE - kupuj wszystko bez względu na wycenę", powiedział James Athey, który zarządza 3,1 mld dolarów w Aberdeen Standard Investments w Londynie. Chociaż BOE nie omawiał kwestii kontroli krzywej rentowności, niektórzy analitycy uważają, że może ostatecznie osiągnąć rentowność obligacji pięcioletnich na poziomie 0,1%, spłaszczając ją do tego momentu. Mogłoby to spowodować, że pieniądz popłynąłby do obligacji o krótszym terminie wykupu i spowodowałby spadek zmienności. Popyt na obligacje o krótszych terminach zapadalności mógłby spowodować wzrost stóp procentowych w przypadku dłuższych obligacji - mieszane błogosławieństwo dla funduszy emerytalnych i ubezpieczycieli na życie, którzy mogliby zdewaluować swoje dotychczasowe aktywa, ale mogliby kupować nowe aktywa za mniejsze pieniądze.
Mówiąc o ujemnym oprocentowaniu BOE utrzymał krótkotrwałe rentowności obligacji brytyjskich. Przewodniczący Rezerwy Federalnej Jerome Powell powiedział 10 czerwca, że przydatność tej polityki "pozostaje kwestią otwartą". Podczas gdy większość spodziewa się niskiej rentowności w przypadku krótszych terminów zapadalności, potencjalnie już we wrześniu, Societe Generale SA dostrzega potrzebę dalszej koncentracji na krzywej. Pięcio- i siedmioletnie obligacje skarbowe mogą ulec wzrostowi, jeśli Fed będzie chciał zrobić coś więcej. To, gdzie banki centralne wyznaczą sobie cel, będzie miało kluczowe znaczenie i może spowodować, że aktywa będą wahać się w każdym kierunku. Pięćdziesięciopunktowy cel w zakresie rentowności skarbu państwa na poziomie 10 lat wywołałby wzrost rentowności obligacji i spłaszczyłby krzywą wraz z prawdopodobnym wzrostem akcji. Jednak pełny punkt procentowy mógłby spowodować gwałtowny wzrost rentowności obligacji i doprowadzić do wyprzedaży akcji, powiedział Athey z Aberdeen Standard.
Ograniczenie stóp procentowych pomogłoby zapewnić, że kredytobiorcy korporacyjni nadal będą korzystać z atrakcyjnych stóp finansowania. Niższe stopy oprocentowania w dłuższych okresach zapadalności pomogłyby spółkom posiadającym rating inwestycyjny, które mają tendencję do emisji długu o dłuższym terminie zapadalności niż kredytobiorcy o niższym ratingu. Tymczasem kredytobiorcy "śmieciowi" czerpaliby korzyści z ogólnego wzrostu nastrojów na rynku. Firmy z dużym zadłużeniem, takie jak linie lotnicze i energetyczne, mogłyby się podnieść, powiedział Charles Diebel, który zarządza 2,6 mld dolarów w Mediolanum SpA w Dublinie. Brytyjskie banki również mogłyby zyskać, ponieważ kredytodawcy uniknęliby miażdżącego efektu ujemnych stóp procentowych. "Pozwoli to całemu spektrum ratingu kredytów o stałym dochodzie pożyczyć na niewiarygodnie tanim poziomie bezwzględnym w czasie dużej niepewności i z pewnością byłoby bardzo bycze", powiedział Azhar Hussain, szef działu kredytów globalnych w Royal London Asset Management.
Niższe kursy w Stanach Zjednoczonych mogą osłabić dolara i pomóc bardziej ryzykownym walutom, takim jak południowoafrykański rand i meksykańskie peso. Transakcje Carry z rupią indonezyjską i rublem rosyjskim również mogłyby przynieść korzyści, podobnie jak grupa 10 walut, takich jak dolar australijski i korona norweska, według Vasileiosa Gkionakisa, szefa strategii walutowej w Banque Lombard Odier & Cie SA w Genewie. Posunięcie to mogłoby również spowodować, że dolar napłynąłby na transakcje typu carry, których celem byłyby aktywa amerykańskie. Mogłyby to być papiery wartościowe zabezpieczone hipoteką, a także obligacje państwowe, ponadnarodowe i agencyjne.
Oczywiście tak rozpowszechniona bycza perspektywa wiąże się z ryzykiem, szczególnie w czasie, gdy wyceny aktywów są bliskie ekstremum. Wiec akcji w Stanach Zjednoczonych spowodował, że szacowana cena w stosunku do zysków osiągnęła najwyższy poziom od prawie dwóch dekad. Tymczasem 10-letnie stopy kapitalizacji są ujemne dla 9 z 25 rozwiniętych rynków śledzonych przez Bloomberga, podczas gdy reszta pozostaje znacznie poniżej średniej z jednego roku. To niepewna bańka, która może w końcu pęknąć, jeśli bodziec ścienny pobudzi inflację w dół drogi i odbije się na zyskach inwestorów. Podczas gdy większość klas aktywów może skorzystać z globalnej fali kontroli krzywej rentowności, inwestorzy mogą chcieć wziąć pod uwagę doświadczenia i wyzwania z różnych regionów. Odkąd BOJ zapoczątkował tę politykę w 2016 roku, udało mu się w dużej mierze utrzymać 10-letnią stopę zwrotu na poziomie około 0%. Jeśli chodzi o RBA, to w marcu zaczął on ustalać trzyletnie stopy zwrotu na poziomie 0,25%. Rentowność obligacji o dłuższym terminie zapadalności wzrosła po ogłoszeniu, a różnica między rentownością trzyletnią a 10-letnią pozostaje o około 30 punktów bazowych większa niż w połowie lutego.
Wyzwaniem dla Europejskiego Banku Centralnego byłyby liczne krzywe stóp procentowych w ramach jego kompetencji. EBC przyznał, że ważne jest, aby utrzymać koszty finansowania zewnętrznego na niskim poziomie we wszystkich terminach zapadalności obligacji, bez podejmowania wyraźnej polityki kontroli krzywej rentowności.
Niezależnie od tego, pojęcie, że banki centralne zbliżają się do pewnego rodzaju kontroli krzywej rentowności, ma tu zostać zachowane. Kluczową lekcją płynącą z kryzysu z 2008 r. było to, że decydenci polityczni muszą szybko interweniować, a inwestorzy oczekują teraz, że rozważą każdą dostępną im broń. "Decydenci tak bardzo zaostrzyli system bankowy, że rynki stały się zbyt duże, by upaść" - powiedział Mark Nash, szef działu stałych dochodów w Merian Global Investors w Londynie. "Teraz nie mają innego wyboru, jak tylko utrzymać je w mocy."
